Основными инструментами, обращающимися на срочном рынке, являются форвард, фьючерс и опцион. Легче всего в понимании форвард. На интеллектуальной карте 1 (см. рис. 1) форвард находится в правом верхнем углу под цифрой 12. Ниже, под цифрами 13 и 14, располагаются фьючерс и опцион. И все эти контракты обращаются на срочном рынке — как гласит подпись на схеме справа вверху. Суть всех срочных контрактов определяется тем, что поставка и (или) окончательные расчеты совершаются в будущем, через определенный срок. А условия сделки фиксируются сейчас, в данный момент.
Итак, форвард. Он практически ничем не отличается от обычного соглашения на куплю-продажу. Более того, многие участники рынка могут оказываться одной из сторон форвардного контракта, просто не осознавая этого. Если когда-либо вы заключали договор о купле-продаже, по условиям которого подписание контракта и передача товара и (или) выплата средств имели между собой временной зазор, то, по сути, вы заключали форвардный контракт. В противоположность енотовой (кассовой) сделке, заключающейся здесь и сейчас, срочный контракт заключается на определенный срок. Таким контактом и является форвард. Условия классического форварда оговариваются между покупателем и продавцом. Единственным отличием от обычного спо-тового контракта (спот-сделка) является то, что условия сделки оговариваются сегодня, а поставка и окончательные либо полные расчеты — через определенный срок, указанный в форвардном договоре. Классические форварды обращаются на внебиржевом рынке и являются нестандартизованными. То есть у них может быть любой оговоренный объем, базис поставки, качество товара.
Самое короткое из существующих определение фьючерса выглядит так. Фьючерс — это маржируемый форвард. Таким образом, фьючерс также является симметричным двусторонним контрактом на куплю/ продажу определенного актива с поставкой и окончательными расчетами в будущем. При этом фьючерсный контракт еще обладает свойством маржируемости. Именно это свойство контракта позволяет работать на срочном рынке с плечом. Или, как еще говорят, использовать рычаг (leverage).
Итак, маржируемость. Начнем с того, что совершаемые на биржевом срочном рынке сделки обеспечены. До того как заключить сделку, участники обязаны внести на свой лицевой счет некоторую сумму обеспечения. Эта сумма по величине превышает среднедневное колебание цены на данный актив.
Пусть два участника рынка, покупатель и продавец, заключили срочный контракт в некоторый момент времени I,. И пусть цена сделки равна ру и пусть она же равна котировальной цене. На следующий день котировальная цена на бирже может оказаться выше либо ниже;?,. Допустим, цена оказалась выше на некоторую величину Dy При перерасчетах в электронной системе счет покупателя увеличится на сумму D1.
Действительно, покупатель заключил сделку по цене на £>, ниже цены рынка следующего дня. Если покупатель закроет свою позицию (совершит сделку на продажу в том же объеме), то на его счету сформируется прибыль, полученная за счет разницы цен. Соответственно счет продавца уменьшится на ту же сумму Dv Такое перетекание средств между счетами называется движением но марже. А контракты, расчеты по которым осуществляются таким образом, с учетом текущих цен, называются маржируемыми.
Таким образом, совершая сделки с фьючерсами, участники рынка вносят в обеспечение не полную сумму стоимости актива (того, что лежит в основе контракта),1 а только величину, равную 23%. Сумма обеспечения на тех рынках, где разрешена торговля акциями, может быть существенно выше и составлять 10% и более от стоимости актива. Связано это с высокой волатильностью рынка акций.
Опцион, в отличие от фьючерса и форварда, является несимметричным контрактом с точки зрения прав и обязательств. В обоих рассмотренных выше контрактах, как форвардном, так и фьючерсном, покупатель обязан купить, а продавец — продать. В опционном контракте продавец обязан исполнять обязательства по опционному контракту только в случае, если этого потребует покупатель. Таким образом, выделяются два временных момента и соответственно — два ценовых параметра. Первый момент — момент заключения сделки и соответствующий ценовой параметр — премия (она же цена опциона, просто два разных названия одного и того же, оба часто употребляются). Второй момент определяется покупателем (который определяет — наступит ли он вообще), когда он решает, желает ли он исполнения опциона. Второй ценовой параметр — это ценастрайк (она же цена исполнения опциона, это — два разных названия одного и того же; оба термина одинаково часто употребляются). Ценастрайк оговаривается в момент заключения сделки и фиксируется в опционном контракте. Эти два ценовых параметра — премия и страйк — связаны между собой. Не вдаваясь глубоко в вопрос этой взаимосвязи, получим интуитивное ее понимание. Для этого будем руководствоваться соображениями здравого смысла и конкретной задачей. Пусть нам предстоит великолепный двухнедельный круиз в дальние теплые страны, в который мы собираемся поехать на Рождественские праздники. Стоимость путевок на всю компанию составляет около $10 тыс. Долларовая стоимость круиза останется неизменной. До путешествия еще целых полгода, а зарплата начисляется в рублях. И поэтому присутствует риск нежелательного изменения курса рубля по отношению к доллару. Так, при курсе 28,5 руб. за доллар путевки стоят 285 тыс. руб., а при изменении до 29,5 руб. компания отпускников потеряет более $300 просто на разнице курсов. Поэтому разумно приобрести опцион — право купить $10 тыс. но 28,5 руб. за доллар, допустим, 1 декабря. И пусть при текущем уровне цен за это право мы платим премию в размере 20 копеек за каждый доллар. Таким образом, стоимость страховки цены (или хеджирования, в терминологии срочного рынка) нам обходится в 2000 руб. Понятно, что если мы будем хеджировать курс в 30 руб., премия будет существенно ниже, а если мы захотим застраховать курс в 25 руб. за доллар, то выше. Она составит сумму 3,5 руб. (28,5 - 25) плюс некоторая добавка. Понятно также, что чем дальше во времени отстоит дата исполнения опциона, тем выше должна быть премия. Очевидно также, что цена опциона будет выше спот-цены в данный момент, если только на рынке не присутствует информация, что в будущем спот-цена на базисный актив снизится.
Обсудим еще один важный параметр, существенно влияющий на определение цены опционов, а также форвардов и фьючерсов, — вола-тильность. Волатильностью называется величина, характеризующая степень изменчивости рыночной цены. Рассмотрим два предельных случая. Если рынок не изменяется, то соответственно мера его изменения будет равна нулю. Если же рынок претерпевает значительные колебания, сравнимые с величиной базисного актива, то его колебания по величине могут приближаться и иногда даже превышать базисный актив. Иллюстрацией такой ситуации является резкий скачок курса доллара по отношению к рублю в августе 1998 г. За несколько дней цена доллара увеличилась в три раза. Отметим, что наступление этих крайних возможностей (отсутствие волатильности и волатильность порядка цены базисного актива) практически является индикатором того, когда срочные контракты перестают выполнять многие полезные для инвестора функции. Действительно, при нулевой волатильности нечего хеджировать. А при гигантских скачках цен биржи запросят такое обеспечение, что торговля срочными контрактами практически потеряет смысл. Поэтому, если вы собираетесь использовать срочные контракты, обращайте внимание как на текущую волатильность на рынке, так и на исторические данные. Наличие скачков цен в прошлом может быть индикатором того, что подобная ситуация повторится и в будущем. А стало быть, рынок этот несет в себе потенциальную опасность. Напротив, рынок, годами демонстрирующий волатильность, находящуюся в разумных пределах, свидетельствует, что на рынке в должной степени работают рыночные механизмы. И с большой долей вероятности отсутствует возможность ситуаций, когда один или несколько крупных участников в той или иной степени манипулируют рынком.
Таким образом, мы можем резюмировать, что цена опционов зависит от срока действия опционного контракта (тем выше, чем больше срок), связана со спот-ценой в момент заключения сделки, а также существенно зависит от волатильности рынка базисного актива (тем выше, чем сильнее изменяется рынок).
В рассмотренном выше примере мы обсуждали опцион, дающий право купить доллары по определенной цене-страйк. В терминологии срочного рынка такое право имеет название опцион Call. Существует также опцион Put, дающий право его держателю продать определенный актив по цене-страйк, значащейся в опционном контракте, в момент заключения сделки. Участники опционного рынка используют ряд употребительных индикаторов и терминов. Часто можно услышать «опцион в деньгах» или «глубокий опцион». Например, «купля глубокого кола» и «продажа опциона вне денег». Суть высказывания «опцион в деньгах» отражает то, что при реализации опциона в текущий момент мы получим прибыль. Например, имея в своем портфеле Call-опцион на доллар со страйком 28 при курсе доллара в 29, мы можем на рынке реализовать опцион по 29. Тем самым мы получим прибыль в размере одного рубля с каждого доллара. Для того чтобы получить тот же рубль прибыли с Put-опциона при том же текущем курсе спот, мы должны иметь опцион, который дает нам право продать дороже рынка на рубль. То есть в нашем портфеле должен присутствовать Put-опцион со страйком 30. Таким образом, мы говорим, что опцион имеет внутреннюю стоимость, или он «в деньгах», когда он несет в себе потенциальную прибыль при реализации на рынке. Численное значение этой внутренней стоимости или того, насколько опцион «в деньгах», вычисляется вычитанием цены-страйк из спот-цены для Call-опциона, и наоборот, вычитанием спот-цены из цены-страйк Put-опциона. Если получаемое число ноль или отрицательное, то принято говорить, что опцион не имеет внутренней стоимости. Отметим, что, вводя внутреннюю стоимость опциона, мы не принимали в расчет премию. Премию мы задействуем при определении временной стоимости. Временная стоимость опциона определяется как разность между премией и внутренней стоимостью. Сутью и смыслом внутренней стоимости является величина средств, которую готов заплатить инвестор в надежде на будущее благоприятное изменение цен. Действительно, чем больше существует факторов или информации того, что цена базисного актива в будущем изменится, тем большую премию сегодня заплатит инвестор за опцион.
Существует еще один тип опционной классификации — по сроку исполнения опционов. Согласно ей, американский опцион — это опцион, дающий право покупателю требовать исполнения контракта в любой момент до даты экспирации опциона. Существуют также европейские опционы, дающие право покупателю потребовать от продавца исполнения контрактов только в дату экспирации. Эти два вида опционов — американский и европейский — используются наиболее часто. На срочных биржах, в основном, обращаются опционы американского типа. Они являются маржируемыми.
Отметим, что в соответствии с Законом РФ «О рынке ценных бумаг» существует ценная бумага, называемая опционом эмитента. После прочитанного выше об опционах цель выпуска этой ценной бумаги становится предельно ясной.
Опционы эмитента являются мощным стимулятором работы топ-менеджеров компаний. Получая опционы эмитента, топ-менеджеры становятся кровно заинтересованными в росте курсовой стоимости акций компании, опционы на которые они имеют, так как разница между ценой, указанной в опционе эмитента, и будущей рыночной ценой является прямым доходом владельца опциона эмитента. То есть владелец опциона эмитента материально более заинтересован в будущем процветании компании по сравнению с владельцем акции, который может реализовать ее сразу, не заботясь о перспективе.
В обиходе рынка существует множество различных видов и подвидов опционных контрактов, удовлетворяющих потребностям тех или иных рынков, а также конкретных задач участников. Например, азиатские, барьерные и многие другие. Их принято объединять в группу экзотических опционов.
Опционный рынок получил свое экстенсивное развитие наряду со срочным рынком по мере распространения электронных расчетных систем.
От инвесторов использование опционных стратегий требует определенного уровня подготовки. Считается, что эта часть финансового рынка предъявляет наиболее жесткие запросы к специальным знаниям. Опыт показывает, что человек, не обладающий знаниями о срочном рынке, не может даже понять, что вообще происходит в яме срочной биржи. В этом плане информация о торговле акциями является более распространенной и легкой для восприятия. Возможно, в будущем что-то изменится. Но пока дело обстоит именно так: срочный рынок требует от его операторов специальных знаний. Поэтому прежде, чем пускаться в увлекательные игры на собственные деньги, необходимо досконально изучить существующие на сегодняшний день теории ценообразования опционов. Хотя на рынке существуют опционные калькуляторы, позволяющие сделать расчеты, крайне желательно представлять себе, как они работают, какие алгоритмы используют. Стоит отметить то, что опционный рынок предоставляет дополнительные стратегии и возможности тем, кто в прошлом получил математическое образование либо имеет явную тягу к интеллектуальным видам бизнеса. Уникальным примером массового применения этих возможностей явилось развитие опционного рынка Санкт-Петербургской фьючерсной биржи в период ее расцвета, в середине девяностых. В значительной степени этому способствовало наличие в городе огромного количества людей с хорошим математическим образованием. Так сложилось, что в Петербурге десятилетиями растили интеллектуалов. Профессора вузов не покладая рук готовили и каждый год сотнями и тысячами выпускали специалистов, досконально знающих физику, математику и сотни прикладных дисциплин. Советская наука была гордостью страны, ученых было много, а заниматься интеллектуальным трудом — престижно. Платили же везде примерно одинаково. Бюджет постсоветской России, несмотря на рекордные нефтяные цены, столько ученых уже выдержать не может. Возможно, в этом и нет реальной необходимости. Поэтому многие представители невостребованных профессий умственного труда вынуждены были переквалифицироваться. В результате в городе сформировался уникальный слой населения. С одной стороны, его представителей легко узнать буквально по нескольким произнесенным фразам. С другой стороны, этих людей нельзя объединить в отдельную социальную группу, исходя из сегодняшнего рода занятий. Кроме умения и желания думать, их также характеризует большой объем знаний, который непосредственно в своей деятельности они не применяют. Кроме одного момента: способности очень быстро осваивать новое, без инструкций и наставников, используя побочный продукт занятий научной деятельностью — отшлифованный ум. Для Санкт-Петербургской фьючерсной биржи (СПбФБ) вышеописанная ситуация вылилась в беспрецедентный рост оборотов. В период расцвета этой биржи, в середине девяностых, подавляющее большинство успешных трейдеров СПбФБ имело математическое образование. Сейчас интеллектуалов можно встретить среди сотрудников инвестиционных компаний и банков. Некоторые из них идут еще дальше: к себе в штат также набирают специалистов с техническим образованием, желая говорить с коллегами на одном языке.